去年國(guó)慶以來(lái)，地產(chǎn)調(diào)控不斷加碼，“930”和“317”兩輪密集調(diào)控堪稱“史上最嚴(yán)”（比如限購(gòu)加限售等），房地產(chǎn)銷(xiāo)售已連續(xù)8個(gè)月明顯萎縮，但時(shí)至今年5月地產(chǎn)投資有所回落卻依舊保持高位。對(duì)比歷史，本輪地產(chǎn)投資增速走勢(shì)已有所背離經(jīng)驗(yàn)規(guī)律，主因是2013年之后地產(chǎn)投資的驅(qū)動(dòng)邏輯發(fā)生改變、本輪“因城施策”的調(diào)控思路不同以往以及地價(jià)居高不下。往后看，預(yù)計(jì)下半年房地產(chǎn)投資增速將溫和回落，全年累計(jì)同比增長(zhǎng)5%左右。

數(shù)據(jù)顯示，2016年1月-10月，30個(gè)大中城市地產(chǎn)銷(xiāo)售面積月均同比增長(zhǎng)29.5%，到了2016年11月-2017年5月，已轉(zhuǎn)為月均負(fù)增長(zhǎng)28.3%。然而，今年1-4月房地產(chǎn)投資增速累計(jì)同比增長(zhǎng)9.3%，較1-3月提升0.2個(gè)百分點(diǎn)；1-5月回落0.5個(gè)百分點(diǎn)，但8.8%的增速仍高。經(jīng)驗(yàn)規(guī)律表明地產(chǎn)投資滯后地產(chǎn)銷(xiāo)售2個(gè)季度左右，顯然，當(dāng)前情形對(duì)經(jīng)驗(yàn)規(guī)律已有所背離。對(duì)比2011年和2013年兩輪調(diào)控，背離的原因有三：

其一，2013年以后，房地產(chǎn)投資的驅(qū)動(dòng)邏輯發(fā)生了改變。2013年以前，房地產(chǎn)投資主要作用于新開(kāi)工，新開(kāi)工取決于銷(xiāo)售回款，房地產(chǎn)投資增速與新開(kāi)工增速大體同步（2013年新開(kāi)工面積20.1億方，為歷史最高；之后逐步回落，2016年已降至16.7億方）。然而，2013年以后同步路線被破壞，房地產(chǎn)投資開(kāi)始向施工轉(zhuǎn)移，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商轉(zhuǎn)為一邊銷(xiāo)售一邊新開(kāi)工，即房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商的投資行為表現(xiàn)為“量入為出”。簡(jiǎn)單線性回歸可知，2013年以后，房地產(chǎn)投資增速與新開(kāi)工面積增速、銷(xiāo)售面積增速和購(gòu)地面積增速的相關(guān)性減弱，但與竣工面積增速的相關(guān)性提升。

其二，三四線銷(xiāo)售和房?jī)r(jià)對(duì)房地產(chǎn)投資構(gòu)成支撐。與以往不同，本輪調(diào)控的總體思路是因城施策，即“一二線控房?jī)r(jià)、擴(kuò)土地供給；三四線去庫(kù)存”，從而導(dǎo)致三四線城市銷(xiāo)售的回落幅度明顯低于一二線，價(jià)格跌幅也低于一二線。對(duì)比70個(gè)大中城市新建住宅價(jià)格指數(shù)走勢(shì)，一線從去年10月開(kāi)始下滑，二線從去年11月開(kāi)始下滑，但三線至今仍在上漲。此外，棚改的主要著力點(diǎn)是三四線城市，棚改的貨幣化安置對(duì)三四線購(gòu)房需求有一定的提振作用。

其三，地價(jià)居高不下。數(shù)據(jù)顯示，2015年年中至今，土地溢價(jià)率一直震蕩走高，表明當(dāng)前房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商“拿地”的熱情持續(xù)高漲；同時(shí)，房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)商土地購(gòu)置費(fèi)累計(jì)同比增速自2016年9月以來(lái)已連升7個(gè)?！暗貎r(jià)”走高無(wú)疑帶動(dòng)了“地的投資”走高。

趨勢(shì)一旦形成就難以改變。5月地產(chǎn)投資增速已開(kāi)始回落，之后很大可能是延續(xù)跌勢(shì)（盡管歷史看，回落過(guò)程中有個(gè)別月份會(huì)反彈），至于具體下滑幅度，從過(guò)去兩輪調(diào)控期間的走勢(shì)來(lái)看，不會(huì)過(guò)快過(guò)猛。統(tǒng)計(jì)發(fā)現(xiàn)，2010-2011年地產(chǎn)調(diào)控期間，頭3個(gè)月月均下滑0.5個(gè)百分點(diǎn)，頭6個(gè)月月均下滑0.7個(gè)百分點(diǎn)，頭一年月均下滑0.4百分點(diǎn)；期間單月最大降幅4.8個(gè)百分點(diǎn)，最小降幅0.1個(gè)百分點(diǎn)；2013年地產(chǎn)調(diào)控期間，頭一年總體平穩(wěn)，月均下滑0.27個(gè)百分點(diǎn)；真正開(kāi)始下滑后，頭三個(gè)月月均下滑1.1個(gè)百分點(diǎn)，頭6個(gè)月月均下滑1個(gè)百分點(diǎn)，頭1年月均下滑0.8個(gè)百分點(diǎn)；期間單月最大降幅2.5個(gè)百分點(diǎn)，最小降幅0.1個(gè)百分點(diǎn)。據(jù)此簡(jiǎn)單線性外推，比照2011年，今年三季度末地產(chǎn)投資增速保持7.5%以上，年底保持在6.8%以上；比照2011年，2017年三季度末地產(chǎn)投資增速保持7.2%以上，年底保持在6.4%以上；比照近年來(lái)最大單月降幅，全年房地產(chǎn)投資增速可能降至4%-5%。

綜上，筆者預(yù)計(jì)地產(chǎn)投資增速將溫和回落，全年大概率可實(shí)現(xiàn)5%左右的增速，也即我國(guó)經(jīng)濟(jì)下行有底，GDP 6.5%以上的目標(biāo)增速有了保障。需要指出的是，鑒于當(dāng)前房?jī)r(jià)尚未實(shí)質(zhì)性下降，不排除還會(huì)出臺(tái)更為嚴(yán)厲的調(diào)控舉措，進(jìn)而加速房地產(chǎn)投資的下滑態(tài)勢(shì)。

（作者系中國(guó)人民大學(xué)研究員 熊園）